GameStop contre eBay : ce que le pari de Ryan Cohen enseigne sur la gouvernance d'entreprise
Avant de diriger GameStop, Ryan Cohen a bâti et revendu un site de vente en ligne d'articles pour animaux. Ce détail, souvent réduit à une anecdote amusante dans la presse financière, est en réalité la clé de tout ce qui a suivi. Comprendre ce que Cohen a appris chez Chewy permet de comprendre pourquoi, quinze ans plus tard, une chaîne de magasins physiques de jeux vidéo en déclin s'est retrouvée à déposer une offre de rachat sur eBay, l'un des plus anciens géants du commerce en ligne. Cette histoire, encore en cours d'écriture au moment où ces lignes sont rédigées, mérite d'être suivie moins pour son issue boursière que pour ce qu'elle révèle sur l'allocation du capital et l'activisme actionnarial.
Ryan Cohen a cofondé Chewy en 2011 et l'a revendue à PetSmart en 2017 pour 3,35 milliards de dollars. Entré au capital de GameStop en 2020, il en devient président du conseil en juin 2021 puis PDG en septembre 2023. Après avoir transformé l'entreprise en une structure assise sur une trésorerie considérable, il a lancé au printemps 2026 une offre non contraignante sur eBay, valorisée à environ 56 milliards de dollars, rejetée par le conseil d'administration de la cible. GameStop détenait mi-2026 une participation proche de 10 % du capital d'eBay et envisageait publiquement une bataille de procuration pour porter son offre directement devant les actionnaires.
Le parcours d'un entrepreneur avant l'activiste
Ryan Cohen cofonde Chewy en 2011, un site spécialisé dans la vente en ligne d'articles et d'aliments pour animaux de compagnie, dans un marché alors dominé par des acteurs historiques comme Petco et PetSmart eux-mêmes peu digitalisés. L'entreprise passe de 2 millions de dollars de chiffre d'affaires en 2011 à 3,5 milliards en 2018, une croissance qui doit beaucoup à une obsession pour le service client et à une logistique pensée dès l'origine pour le commerce en ligne plutôt que greffée après coup sur un réseau de magasins physiques. En 2017, Cohen et son cofondateur vendent Chewy à PetSmart pour 3,35 milliards de dollars, alors la plus importante transaction e-commerce jamais réalisée à cette date.
C'est cette expérience, celle d'un entrepreneur qui a vu de l'intérieur ce qu'un retailer physique doit changer pour survivre au commerce en ligne, que Ryan Cohen mobilise ensuite contre GameStop. En 2020, via sa structure d'investissement RC Ventures, il commence à accumuler des parts du groupe : 9,6 % déclarés fin août 2020, 9,98 % en septembre, puis 12,9 % en décembre de la même année, en faisant le principal actionnaire individuel de l'entreprise.
La lettre qui a tout déclenché
Le 16 novembre 2020, Cohen adresse au conseil d'administration de GameStop une lettre ouverte au ton sans détour. Il y reproche à la direction, incarnée alors par le PDG George Sherman, de rester une entreprise de distribution physique de jeux vidéo alors que l'essentiel de la valeur du secteur s'est déplacé vers le numérique. Il exige une revue stratégique immédiate et une feuille de route publique de réduction des coûts. Cette lettre, rédigée par un actionnaire minoritaire sans mandat exécutif, aurait pu rester sans suite. Elle devient au contraire l'élément déclencheur d'une des séquences les plus commentées de l'histoire boursière récente.
Un short squeeze qui ne lui appartient pas totalement
En janvier 2021, l'action GameStop connaît une envolée spectaculaire, propulsée par une communauté d'investisseurs particuliers réunis sur le forum r/WallStreetBets, qui organisent un short squeeze contre plusieurs fonds spéculatifs, au premier rang desquels Melvin Capital, massivement positionnés à la baisse sur le titre. Cet épisode, largement médiatisé, est souvent raccourci dans le grand public en un simple récit où Ryan Cohen serait l'instigateur direct de la spéculation. Ce n'est pas exact.
Cohen n'a jamais orchestré le short squeeze de janvier 2021 : cet événement spéculatif relève d'une dynamique propre à la communauté d'investisseurs particuliers, indépendante de ses décisions d'actionnaire. Ce que sa lettre de novembre 2020 a réellement fourni, c'est une thèse d'investissement crédible, à savoir qu'un redressement stratégique de GameStop était possible, qui a servi de justification rationnelle à la mobilisation spéculative qui a suivi. Confondre les deux phénomènes conduit à surestimer le rôle de Cohen dans l'épisode le plus viral de cette histoire, et à sous-estimer le travail de gouvernance plus discret qu'il a mené dans les années suivantes.
De l'activisme à la direction exécutive
La suite est une prise de contrôle progressive et méthodique de la gouvernance de GameStop. Cohen rejoint le conseil d'administration en janvier 2021. Le 8 avril 2021, GameStop annonce son intention de le nommer président du conseil, une élection qui devient effective lors de l'assemblée générale du 9 juin 2021. Il faut attendre le 28 septembre 2023 pour qu'il franchisse une dernière étape en devenant lui-même directeur général de l'entreprise, sans percevoir de salaire fixe selon le communiqué officiel publié à l'époque.
| Date | Étape | Ce qu'elle change |
|---|---|---|
| 2017 | Vente de Chewy à PetSmart (3,35 Md$) | Cohen acquiert une envergure financière et une réputation d'entrepreneur digital |
| 2020 | Montée au capital de GameStop via RC Ventures | Il devient le principal actionnaire individuel de l'entreprise |
| Janvier 2021 | Entrée au conseil d'administration | Premier mandat de gouvernance formel |
| Juin 2021 | Élection comme président du conseil | Contrôle de la gouvernance sans fonction exécutive |
| Septembre 2023 | Nomination comme PDG | Prise en main directe de la stratégie opérationnelle |
| 2026 | Offre non contraignante sur eBay | Passage d'une logique défensive à une logique de croissance externe agressive |
Une entreprise transformée en réserve de trésorerie
Sous la direction de Cohen, la stratégie de GameStop change radicalement de nature. Les magasins physiques les moins rentables sont fermés, le dividende est supprimé, les coûts fixes sont comprimés méthodiquement. Mais l'axe le plus distinctif de sa gestion reste l'accumulation de liquidités : plutôt que de réinvestir massivement dans le retail physique ou de multiplier les acquisitions dans le jeu vidéo, GameStop a construit un bilan proche de celui d'une société holding, plaçant sa trésorerie dans des titres cotés, dont des actions Chewy, l'entreprise que Cohen a lui-même fondée, ainsi que plus récemment des positions en Bitcoin. Sur l'exercice clos début 2025, GameStop affiche un chiffre d'affaires de 3,823 milliards de dollars et un résultat net de 131,3 millions de dollars. Sur l'exercice suivant, clos début 2026, le chiffre d'affaires recule à 3,630 milliards de dollars tandis que le résultat net bondit à 418,4 millions de dollars, porté davantage par la gestion de trésorerie que par l'activité commerciale. La trésorerie disponible atteint alors environ 9 milliards de dollars, contre 4,8 milliards un an plus tôt.
L'offensive sur eBay
C'est cette réserve de capital que Cohen mobilise en 2026 dans une opération d'une tout autre échelle que la gestion prudente des années précédentes. GameStop commence début février 2026 à accumuler une participation au capital d'eBay. Le 3 mai 2026, l'entreprise dépose une offre non contraignante à 125 dollars par action, mêlant numéraire et titres GameStop, valorisant l'opération à environ 56 milliards de dollars, soit une prime d'environ 46 % sur le cours d'eBay avant le début de l'accumulation de position. Le conseil d'administration d'eBay rejette l'offre à la mi-mai 2026, la jugeant, selon ses propres termes rapportés par la presse financière américaine, ni crédible ni attractive, en pointant notamment des interrogations sur le montage financier de l'opération.
GameStop ne retire pas pour autant sa participation. À la mi-juillet 2026, l'entreprise détient une part proche de 10 % du capital d'eBay, et Ryan Cohen évoque publiquement la possibilité d'une bataille de procuration, c'est-à-dire une tentative de porter directement l'offre devant l'ensemble des actionnaires d'eBay plutôt que de négocier uniquement avec le conseil d'administration en place. L'issue de cette confrontation reste, au moment où cet article est rédigé, incertaine.
Ce que cette histoire enseigne aux dirigeants
Au-delà du feuilleton boursier, cette séquence illustre trois principes de gouvernance transposables à n'importe quelle entreprise. D'abord, un actionnaire minoritaire déterminé et crédible peut renverser une direction en place s'il articule une thèse stratégique solide, sans avoir besoin d'une majorité du capital. Ensuite, la discipline d'allocation du capital, ici l'accumulation méthodique de trésorerie plutôt que sa dilapidation dans des investissements réflexes, donne à une entreprise en déclin apparent une capacité de manoeuvre qu'aucun concurrent ne lui prête. Enfin, une offre de rachat rejetée n'est jamais la fin de la partie : elle marque souvent le début d'un rapport de force plus long, où la détention progressive du capital de la cible devient elle-même un levier de négociation.
